[도서] 하워드막스, 투자와 마켓사이클의 법칙... 현재의 주식시장

투자에 있어서 심리의 영향을 매우 자세히 설명하는 책입니다.

사이클의 진폭이 커지는 주요 원인을 투자자의 심리로 해석한 책인데, 사실 반복적인 (그러나 뇌리에 새겨야만 할) 내용이 엄청 많습니다.

반복적인 내용 때문에, 오히려 400페이지가 넘는 책임에도 그럭저럭 술술 읽혀져내려가는 시원함도 있네요ㅋ.

반복적인 내용때문에 구매서평이 좋지않아서 살까말까 고민을 했지만, 투자자로 살려면 반드시 새겨야 할 중요한 내용을 담고 있다고 생각합니다.

투자와 마켓사이클 (하워드막스)

 

기본적으로 자본주의가 안정적인 성장을 한다는 가정을 한다면(통화량 증가만을 보더라도 성장하지 않으면 안되지만...), 자산시장은 항상 장기적으로 우상향하는 것이 바람직합니다.

자산 시장은 10년 이상의 장기적인 사이클을 따를 수도 있고, 4~5년 내의 중기적인 사이클을 만들 수도 있으며, 1년 내외의 단기 사이클을 만들 수도 있습니다.

문제는 그러한 사이클이 존재한다는 것을 항상 사이클의 방향이 바뀌었을 때 알 수 있다는 것이죠ㅠ.

이 책을 통해서 살펴본 하워드막스의 시장관을 요약하면 다음과 같습니다.

다양한 인과 관계, 그리고 시장참여자들의 심리 변화때문에, 미래를 정확히 예측할 수는 없다.

그러나 현재 내가 사이클의 어떤 지점에 서 있는지를 알 수만 있다면, 수익의 확률을 높일 수 있다.

마케사이클

 

위 그래프를 본다면 자산가격은 항상 내재가치를 중심으로 등락하며 장기적으로는 우상향(해야)합니다.

자산 가격과 시간의 함수관계는 정확이 선형적일 수가 없기 때문에 적정가격인 내재가치(위 그래프에서 실선)를 조금씩 벗어나는 것은 정상범위(위 그래프에서 점선)에 속합니다.

그러나 자산시장은 항상 적정가치를 크게 벗어나는 사이클을 만들어내는데, 그렇게 되는 근본 원인을 심리로 설명하고 있습니다.

 

마켓사이클이 고점을 향해가는 과정

저점을 향해가는 과정은 반대개념으로 생각하면 되며, 시장은 항상 위 사이클을 반복하게 됩니다.

책에서 반복적으로 아래의 주기, 인과관계가 나오는데 그때 그때 표현만 조금씩 다를 뿐 근본내용은 동일합니다. 

▶ 긍정적인 사건이 낙관주의를 높인다.

▶ 낙관주의가 높아지면 사람들의 위험수용도가 높아진다.

▶ 위험수용도가 높아지면 더 낮은 리스크 프리미엄을 요구한다.

▶ 요구되는 리스크 프리미엄이 감소한다는 것은 위험자산에 대한 요구 수익률도 낮아진다는 뜻이다.

▶ 위험자산에 대한 요구 수익률이 감소해 자산가격이 상승한다.

▶ 가격이 높아진 자산은 훨씬 더 위험해진다.

 

중요한 것은 마켓사이클의 저점에서 자산을 매도하는 오류를 범하지 말아야 한다는 것입니다.

하락 후 시장을 탈출해서 사이클 반등에 참여하지 못하는 것은 투자에서 가장 치명적인 죄악이다. 사이클의 하락 구간에서 시장평가제로 손실을 처리한다고 해도 마찬가지로 이익을 보는 상승구간을 겪는다면 그것 자체로 치명적이지 않다. 정말 끔찍한 것은 바닥에서 팔아치워 하락 변동의 기회를 영구적인 손실로 날려버리는 것이다. 따라서 사이클을 이해하고 사이클을 겪는 데 필요한 감정적, 재정적 수단을 갖는 것이 성공 투자의 필수 요소이다.

이번에는 다를 것이다 or 난 다르다는 생각을 할 수도 있지만, 불과 7개월 전 코로나 1차 팬데믹 때의 주가를 보면 위 내용에서 크게 벗어나는 것은 없었습니다. 3월 최저점에서 주식을 매도한 후 반등구간에서 재매수를 못한 투자자가 많았을 것입니다. 저 또한 시장에 참여한 상태로, 매일 줄어드는 잔고를 보고있자니, 추가 손실을 방지하기 위해 손실확정을 해야 하는 것이 아닌가 고민이 많았습니다. 그러나 다행스럽게도 시장을 객관적으로 분석해주신 분들의 의견만 취한 대가로 손실을 최소화하고 수익구간을 만들 수 있었습니다. 즉, 3월 근처가 위 그래프의 "저렴" 구간이었던 것입니다.

사이클의 크기(길이, 진폭)는 다를지언정, 매 사이클이 반복되는 것은 분명한 사실이죠.

이 책에서 얻을 수 있는 가장 큰 교훈은 마켓사이클을 이해하고, 심리를 다스려야만 한다입니다.

코로나 2차 팬데믹이 현실화되었음에도 1차 때와는 시장반응이 많이 다릅니다. 팬데믹이라는 동일한 현상에 대해서도 시장반응은 완전히 달라졌죠. 이는 아마도 시장은 약세장으로 진입할 생각이 없는 것이 아닌가 합니다.

최근에 시장의 주도주들이 꽤 큰 조정을 받고 있는 상황에서, 주도주 교체 내지는 약세장 전환이라는 글들이 많아지고 있습니다.

그러나 기존 주도주의 상대적 큰 하락이 있었지만, 지수 자체는 큰 변화가 없고, 앞으로의 이익전망치가 커지는 곳은 결국 기존 주도주의 영역이 아닌가 합니다.

사실 개인적으로 10월의 단기 하락장에서 지수를 크게 체감하지 못했던 것은 삼성전자의 비중이 5할을 넘어섰기 때문입니다. 저점에서 2배, 3배 상승은 하지못했지만, 이런 자리에서 방어는 착실하게 해주네요. 확실히 강세장이라고 생각되는 구간에서는 시총 1위 주도주를 반드시 편입해야 할것 같습니다. 물론 내일 장이 어떻게 될지는 모르겠지만 ㅎㅎ

대주주 양도세 문제로 매도세가 꽤 되는듯 보이지만, 코스피 시장은 결국 다시 우상향하지 않을까 합니다.

 

다시 책 내용으로 돌아오겠습니다.

뛰어난 투자자는 성숙하고, 합리적이며, 분석적이고, 객관적이며, 감정적이지 않다. 따라서 그는 펀더멘탈과 환경을 철저히 분석한다. 그는 잠재적 투자자산 각각의 내재가치를 계산한다. 그래서 현재 가격이 내재가치보다 싸고, 미래에 내재가치가 증가할 가능성이 있을 때 매수한다.

이상의 현명한 행동을 하기 위해 공포(위험회피, 손실회피 불확실성과 무작위성 중시)와 탐욕(열망, 공격성, 욕심) 사이의 적절한 균형을 맞춘다.

세상은 긍정적이고 부정적인 사건들로 가득하고, 대부분의 날에 우리는 그 각각의 사건들을 본다. 즉, 동일한 현상에 대해 시장은 서로 상반된 반응을 보인다는 것인데, 결국 시장참여자의 심리에 의해 사이클이 영향을 받음을 의미합니다.

앞서 코로나 팬데믹에 반응하는 변화도 결국 이 심리 때문이 아닌가 합니다.

 

이 책에서 가장 중요한 그래프는 앞서의 마켓사이클(장기 우상향)과 아래의 자본시장선 이라고 생각됩니다.

아래 그래프는 리스크와 수익률 사이의 긍정적인 선형관계를 나타낸 것인데, 리스크가 높을수록 수익률이 높다고 해석되고 있으며, 우리가 투자할 때 항상 하이리스크 하이리턴을 외치는 이유이기도 합니다. 즉, 알게모르게 리스크가 높으면 수익률도 높을 것이라는 착각을 하고 있습니다.

그러나 하워드막스의 해석은 다릅니다.

"더 위험해 보이는 투자는 더 높은 수익률을 약속하는 것처럼 보여야 한다. 그렇지 않으면 아무도 거기에 투자하지 않을 것이다"라고 해석해야 한다고 말하고 있습니다.

하워드막스의 해석이 당연한 것인데, 그동안 그래프의 본질을 망각한 채 살아왔네요 -.-

자본시장선(리스크/수익률 그래프)

 

원래 리스크/수익률 그래프에 각 점들은 없습니다 (그냥 일직선만 그어져 있음).

투자 대상을 본 그래프에 매핑한 것이 위와 같이 나타나는데, 특이한 점은 서구(아니면 미국만?)의 경우 부동산의 투자 리스크가 주식보다 매우 높게 형성되어 있습니다. 적어도 대한민국에서는 현재까지도 부동산이 가장 안전한 투자대상으로 여겨지는데 비해...

달리 생각해보면,

어느 순간 부동산 시장에서의 신규 참여자들을 확보할 수 없을 때(=장기적으로 물가 상승률만큼 오른다지만, 이미 가격이 적정 수준을 넘어가버려 사회초년생이 신규 매수에 가담할 수 없을 때), 우리나라의 부동산 리스크/수익률 그래프도 위와 같아지지 않을까 합니다. 

마켓사이클을 기준으로 보면, 위험을 잘 의식하지 않는 시기, 또는 리스크 수용도가 높은 시기에는 리스크 프리미엄에 대한 요구가 감소해 자본시장선의 기울기가 편평해지고, 위험에 대한 보상이 줄어들게 됩니다.

반대로 시장이 공포에 휩싸여있을 때에는 리스크에 대한 인식은 과장되고 자본시장선의 기울기가 가팔라진다.

사이클에 대한 그래프와 위 자본시장선은 어쩌면 이 책의 본질이자, 실제 투자에서도 가장 중요한 것이 아닐까 합니다.

 

부동산 담보대출 규제에 대한 힌트

2007~2008년 금융위기는 레버리지를 이용한 주택 구입 → 주택(자산) 가격 상승의 선순환이 유지되는 상황에서는 문제가 없을테지만, 결국 사이클의 고점에서 위기가 터진것으로 요약됩니다.

당시 미국 금융권은 부실채권을 구조화한 금융상품 판매에 열을 올리며, 시장점유율을 잃지 않기위해 무분별한 주택담보대출을 확대한 것이 위기의 가장 큰 원인입니다.

2020년 현재 기준으로 봐도, 논란의 여지는 있지만, 금융기관 또한 수익률 게임을 할 수 밖에 없기 때문에 정부의 규제가 없다면, 대출 기준이 느슨해 질 수 밖에 없습니다.

뭐 대한민국 은행이라고 다를게 있을까요-.-

장담하건데 다음의 하락사이클에서 금융부실을 국민의 세금으로 메워야 할 겁니다.

2000년대 중반, 그리고 최근 몇년 사이에 대한민국에서 대출규제가 이뤄진 것은 어찌보면 위기를 사전에 방지한 효과가 있다고 봐야할 것입니다.

실제 금융위기 후 대한민국 주택시장의 하락이 생각보다 크지 않은 것도 어찌보면 대출자의 상환능력이 우수했기 때문이라고 볼수도 있습니다.

물론 주먹구구식의 규제로 인한 부작용도 크지만...

 

투자는 언제 실행해야 하는 것일까?

워렌버핏의 말을 인용해서 다음과 같이 정리하고 있습니다.

'다른 사람들이 위험을 걱정하지 않고 조심하지 않을 때는 우리가 더 조심해야 한다. 반대로 다른 투자자들이 공황 상태에 빠져서 침체되어 있고, 위험을 감수할 만한 상황이라고 생각하지도 못한다면 우리는 공격적으로 변해야 한다'.

세상에서 가장 위험한 것은 리스크가 없다는 믿음이다. 마찬가지로 매수하기에 가장 안전한 (그리고 가장 보상이 큰) 시기는 대개 모두가 희망이 없다고 확신할 때이다.

다른 사람들이 하는 것과 반대로 하거나 '바람을 거스른다'는 의미의 역발상은 투자를 성공시키는 데 필수적이다.

사이클의 진폭

주가 or 주식시장의 관점에서, 일반적으로 기업의 이익 변화, 주식시장의 오르내림에 따른 수익 변동은 경제의 출렁임 때문이라고 여겨져왔다. 그러나 침체와 회복 구간에서 경제성장률은 대개 추세선의 성장률에서 고작 몇 퍼센트포인트 벗어나 있을 뿐이다. 그러나 기업 이익은 경제성장률 대비 변동폭이 매우 큰데, 이는 재무 레버리지와 영업 레버리지 때문이다.

경제가 약간 변동하면 이익은 꽤 크게 변동하는 반면, 대출창구는 활짝 열리고 쾅 닫힌다.

즉 신용사이클의 변동폭이 매우 큰데, 이것은 심리변동, 특히 심리가 자본의 가용성에 큰 영향을 미치기 때문이다.

 

탁월한 투자자가 될 조건

거의 모든 사람들이 시장이 상승할 때는 돈을 벌수 있고, 시장이 하락할 때는 손실을 입을 수 있다.

또 시장 전체와 같은 비율로 상승 종목과 하락 종목을 보유할 수도 있다.

이런 점을 개선하고 탁월한 투자자가 갖는 특징인 비대칭성(수익을 극대화)을 만들어내려면 더 뛰어난 기술이 필요하다.

 

마지막으로, 투자자가 새겨야 할 마음가짐

성공이 누적되면 사람들은 흔히 스스로를 똑똑하다고 판단한다.

그리고 강한 상승장에서 많은 돈을 번 후에는 투자를 완전히 익혔다고 생각한다.

그들은 더 이상 초기의 성공 요인인 완전한 안전마진을 고집하지 않는다.

"상승장에서 얻은 수익을 자신의 실력이라 착각하지 마라. Don't confuse brains with a bull market."는 말은 가장 오래되고 중요한 투자 격언 중 하나라고 합니다.

돌이켜보면, 부동산이건 주식이건 암호화폐건 상승장에서는 누구나 돈을 벌 수 있었습니다.

사이클이 고점을 향해가는 순간에는, 고점에 다다르기 직전까지 누구나 똑똑한 투자자가 되는 것이죠.

항상 가슴 속 깊이 새겨야 할 명언입니다.